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Cosas interesantes de inversion de bolsa, fondos..

Zedge, lo peor de una startup y de una empresa consolidada

http://www.themoneyglory.com/ - Mié, 12/13/2017 - 21:40

Las pérdidas siguen acumulándose en las cuentas de Zedge. La tecnológica cierra su primer trimestre fiscal con 957 mil dólares de pérdidas, a pesar de haber incrementado sus ingresos respecto al año anterior. El consejero delegado Tom Arnoy sigue con su discurso triunfalista, con nuevos productos y ratios de ventas siempre mejores. El beneficio por acción, en cambio, sigue en números rojos.

A pesar de haberme bajado del carro de esta inversión, aún la miro desde la barrera. ¿Me equivoqué al vender?

Mi principal tesis de la desinversión fueron las prácticas corporativas de Zedge. Estas, traducidas en una cotización volátil, no permitían el enriquicimiento del accionista. Sí a primera vista me pareció la perfecta cotizada pequeña que podía llegar a multiplicarse, su gestión lo desmentía.

Este primer trimestre la historia es la misma. Los gastos generales (Selling, General and Administrative), asociadas a los sueldos y los gastos de administración, crecen hasta niveles históricos. La empresa ha gastado 3 millones de dólares. Agarraros fuerte: más que las ventas!

El director financiero Jonathan Reich atribuyó el aumento de estos costes fijos a la contratación de nuevo personal, la adquisición de Freeform y a una posterior reestructuración. Por lo tanto, algunos de ellos no recurrentes.

El equipo de Zedge, según el director ha crecido de 59 a 69 personas el último año. Cogiendo los datos y aplicando una simple regla de tres, sólo el gasto en sueldos habría aumentado hasta los 2 millones de dólares. Así, los costes fijos asociados a esta partida continuarían representando un 70% de los ingresos conseguidos este trimestre.

El sector del desarrollo de software goza de márgenes altos. A no ser que la compañía contrate super estrellas de la industria, el gasto en administración y salarios debería ser escalable. El coste de desarrollar un programa es el mismo si se venden dos o mil. Por mucho que mejoren los ingresos por usuario y las ventas de los productos, a los que siempre hace referencia Tom Arnoy en la conference call, los gastos corporativos se llevan todos los beneficios de los accionistas.

Por otro lado, según el proxy del año 2017, tanto Tom Arnoy como Jonathan Reich, vuelven a hacer caja. Sus sueldos suman 1,17 millones de dólares, divididos en salario base y compensación en acciones.

La disposición con la que Zedge presenta sus nuevas propuestas, el inversor puede imaginarse que apuesta por una startup. En cada conference call Arnoy y Reich se desviven por enamorar a los analistas. Si un trimestre anuncian un catálogo de contenidos propios, en la siguiente conference se olvidan para hablar de un nuevo producto.

Pero Zedge no es una startup. Se fundó en 2003 y ha recorrido diversos altibajos. Esta es una de las premisas que permite atribuir a Zedge el estatus de empresa ya “tradicional” dentro del mundo del software. El otro son los salarios que se permiten sus fundadores, además de la pequeña apuesta que hacen en su producto. Sus acciones suman menos de un 10% del capital: 2,78 millones de dólares.

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Valorar el Bitcoin

LaVueltaAlGrfico - Mié, 12/13/2017 - 20:56
El pasado día 4 de diciembre, en un encuentro que realicé para Expansión, me llegaron muchas preguntas sobre Bitcoin. Creo que esta resumía todas ellas (adjunto también la respuesta).

Animal Spirits Episode 8: May Day

http://awealthofcommonsense.com - Mié, 12/13/2017 - 14:29
On this week’s Animal Spirits with Michael & Ben we discuss: The huge problems facing municipal pension plans. The pension fund Hail Mary in private equity. Jeremy Siegel’s less pessimistic expected return assumptions. Why women are better investors than men. Why historical market returns are likely overstated. The unfortunate math on a 60/40 portfolio. Bitcoin and the psychological pull to conform. Is Wa...

2017 Has Been a Remarkable Run For Stocks

http://awealthofcommonsense.com - Mar, 12/12/2017 - 19:09
“The easy money has been made” is one of my least favorite sayings in all of finance because you can only know this with the benefit of hindsight. Well, with that benefit, 2017 was about as easy as it gets. There hasn’t been a down month or a loss of greater than 3% in the S&P 500 all year. Volatility has been non-existent to both the upside or the downside. In this piece I wrote for Bloomberg, I loo...

The Double-Edged Sword

https://ofdollarsanddata.com - Mar, 12/12/2017 - 12:58
Why Some Strategies Can Lead to Both Success and FailureStavanger, Norway (2017)

Take a deep breath. The air filling your lungs is 78% nitrogen and 21% oxygen. A Swedish pharmaceutical chemist by the name of Carl Wilhelm Scheele first discovered both of these elements in the mid 1770s, but he didn’t get any credit for it. However, this never stopped Scheele, because he was obsessed with chemicals. Scheele’s obsession drove him to discover 6 additional elements on the periodic table all without using advanced scientific equipment given his lack of money.

However, his love of chemicals had a dark side. Scheele was known to have a habit of tasting whatever chemical he was working with. Bill Bryson’s A Short History of Nearly Everything tells the unfortunate side effect of Scheele’s peculiar “tastes”:

Scheele’s rashness eventually caught up with him. In 1786, aged just forty-three, he was found dead at his workbench surrounded by an array of toxic chemicals, any of which could have accounted for the stunned and terminal look on his face.

Scheele’s insatiable drive to understand the mysteries of chemistry led to his ultimate demise. His strength became his greatest weakness. It was his double-edged sword.

This idea is most relevant for “investors” (I actually mean speculators) who take extremely risky bets and keep winning. Their initial success boosts their confidence and they continue their risky investment behavior. While some of them will wise up and diversify after getting rich, many won’t and will pay the price as a result. The very thing that made them rich (i.e. taking big risks) leads to their downfall.

History is riddled with examples of this phenomenon. Consider the famous speculator Jacob Little, who made and lost his fortunes a record nine times, dying without a cent to his name in 1865. Or the story of Jesse Livermore, who got rich and then saw his wealth disappear on at least four occasions while trading on Wall Street in the first few decades of the 1900s. The point is that speculation is an inherently risky game that usually ruins most people financially…if they don’t stop playing.

To imagine this visually, I have run 20 simulations of a strategy with an 80% chance of gaining ~20% and a 20% chance of losing ~90% in each period. This strategy has an expected return of -2%, so it should lose money in the long run. However, it can perform well in the short run by chance alone (i.e. some of the simulations haven’t lost any money even after 10 periods):

As you can see, most of the simulations experience a 90% loss within the first 10 periods. In expectation, a 90% loss should occur once every five periods, however, three of the simulations didn’t experience a loss within 10 periods! This is akin to a gambler going on a hot streak. However, the streak doesn’t last forever. If we extend out the number of periods, the double-edged sword will present itself and slice away the gains:

The three “surviving” lines from the first chart finally realize losses, but only after the 10th period. This is because, on average, a strategy will trend toward its mean return over time. Or as I like to think about it: luck can only disguise skill for so long.

From this idea, there are a few key takeaways for you as an investor:

  • If you find yourself getting rich quickly with an investment, this is usually a sign of luck. I’d recommend realizing your winnings and getting out so you can diversify your wealth. If you still have a fear of missing further gains, try selling a portion of your assets as they appreciate. This is a kind of hedge where you can realize some gains while reducing your FOMO at the same time. If done correctly, you will have realized some profit even if your risky asset eventually goes to $0.
  • Sometimes others will beat you even when they are following the absolute worst strategies. Don’t feel bad, just stick to your sound investment plan. If their strategies are really that toxic, the double-edged sword will cut them down in the long run.
  • Stay humble and rational. Losing strategies sometimes win and winning strategies sometimes lose. Nothing will ever change this, but you can change how you react to such events.

Is Crypto the New Double-Edged Sword?

I see many parallels today between historical speculators and the overnight millionaires in the cryptocurrency market. I am not saying that those people who got rich in crypto are guaranteed to lose their wealth in crypto, but that there will be some individuals whose crypto success makes them keep pushing their luck elsewhere. The crypto market reminds me of a lottery where there are a few big winners (i.e. 40% of all Bitcoin is owned by less than 1,000 people). Yes, some of these individuals will stay rich, but some of them will go broke because of their double-edged sword.

Either way, this is one of the most exciting times to be following the investing world and I am excited to see how it will all play out. Until next week, thank you for reading!

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The Double-Edged Sword was originally published in Of Dollars And Data on Medium, where people are continuing the conversation by highlighting and responding to this story.

Artículos recomendados para inversores 221

academiadeinversion.com - Lun, 12/11/2017 - 10:19

Recopilación de artículos recomendados para inversores en general y, en especial, para los seguidores del value investing, volumen 221.

La entrada Artículos recomendados para inversores 221 aparece primero en Academia de Inversión - Aprende value investing desde cero.

What a Complacent Investor Looks Like

http://awealthofcommonsense.com - Dom, 12/10/2017 - 21:36
During three separate interviews this week I was asked if I was seeing any signs of complacency among investors, markets, or clients. If anything, the people I talk to are more concerned with the high probability of lower market returns in the future but my view is surely clouded by the clientele and readers I deal with on a regular basis. Whether my sample size is representative or not, measuring market sentiment is gett...

Una breve lista de los mejores libros del año 2017

http://www.themoneyglory.com/ - Dom, 12/10/2017 - 19:27

A punto de aparcar el año 2017, os propongo una lista de algunos libros que han pasado por mis manos en estos últimos 365 días. Últimamente he sustituido la materia de mi lectura, concentrándome en temas específicos. Por eso, esta vez la recopilación se aleja de los libros generales sobre inversiones y finanzas, sustituyéndola por textos sobre la industria de la comunicación y la economía austriaca.

“The Master Switch. The rise and fall of information empires” de Tim Wu es el libro que me abrió paso al sector del entretenimiento, a principios de año. Se trata de un análisis minucioso de la evolución del teléfono, la televisión, la radio y, más tarde, Internet.

Tim Wu estudia la evolución de las empresas de estos sectores, dando un protagonismo claro a AT&T, desde finales del siglo XIX. A la vez, el autor desarrolla una teoría vinculada a la evolución, la formación y la desintegración de los medios de comunicación. Añade una reflexión sobre la neutralidad de la red, que está totalmente vigente con la nueva política de Donald Trump en Estados Unidos.

Para seguir con la materia, amplié conocimientos sobre el mundo del cine con “The Big Picture” de Edward Jay Epstein. Se trata de un delicioso relato de la industria del séptimo arte. Todos los secretos de la creación, la producción, los resultados, el marketing de hacer una película, tienen cabida en este manual.

“La información” de James Gleick es otra historia. Sin alejarnos de la esencia del tema – la industria de la “información” -, Gleick explica los descubrimientos que nos han permitido transmitir y transformar datos. Innovación, técnica, pero también teoría. Desde los señales de humo, pasando por la máquina de cálculo de Babbage, el lenguaje lógico, hasta la distribución de rumores a través de los conocidos “memes”. Todo es información.

Otra de mis primeras lecturas del año fue “Invirtiendo a largo plazo”, de Francisco García Paramés. Aunque interesante, lo podréis ver en la crítica que publiqué, mejor bienvenida tuve para el primer libro de Ray Dalio, este en septiembre.

A “Principles: Life and Work”, Ray Dalio va más allá de la autobiografía para explicar también cuáles son sus principios fundamentales, que también están disponibles en su web. A pesar de mantenernos a la espera de su segunda publicación, para conocer sus principios fundamentales de inversión, el primer volumen de Dalio es imprescindible.

Durante el 2017 también profundicé en los principios de la escuela de la economía austriaca. He revisado “Human Action. A treatise on economics” de Ludwig Von Mises, el tratado más importante de esta escuela de pensamiento. Una versión más light es  “The Dao of Capital” de Mark Spitznagel, explicado en “”The Dao of Capital”, una introducción a la economía austriaca”.

Más analítico, aunque más denso y contundente, es el análisis de Murray N. Rothbard sobre el crash del año 1929 en “America’s Great Depression”. Desde la perspectiva austriaca, Rothbard no solo hace una crítica a la fiebre especulativa que condujo a la burbuja de los años 20, de esto ya se encarga John Kenneth Galbraith, sino que también revisa las políticas económicas que se aplicaron a posteriori y que condujeron a la gran depresión de los Estados Unidos.

Esta es una lista breve de las mejores historias que he encontrado este año. Algunas son nuevas ediciones, otras hace años que circulan. Como siempre, estoy abierto a conocer nuevo material, y por esto me gustaría saber cuáles son los mejores libros que habéis leído este 2017.

¿Qué propuestas tenéis?

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El momento histórico de las hipotecas a tipo fijo

http://invertirenvalor.com/ - Sáb, 12/09/2017 - 11:45

El momento histórico de las hipotecas a tipo fijo

9 de diciembre de 2017, por Víctor Morales


Un sistema de capitalismo supone una moneda sólida, no dinero fiduciario manipulado por un banco central. El capitalismo valora contratos voluntarios y tasas de interés que están determinadas por los ahorros, no por la creación de crédito por parte de un banco central.

-Ron Paul

Sólo el tiempo dirá como van a salir las empresas y sobretodo los estados del experimento monetario que los bancos centrales han llevado a cabo durante la última década.

Nunca se habían mantenido los tipos de interés artificialmente tan bajos y se había volcado tal cantidad de dinero al mercado.

Para la historia quedarán frases como la siguiente de Yellen:

If it were possible to take interest rates into negative territory I would be voting for that.

-Janet Yellen

Por suerte para la economía, para la inflación y para la deuda, este helicopter money parece que no ha llegado a la calle, y se ha quedado en los balances de los bancos.

O dicho de otra forma, si se regala el dinero, el precio de los bienes sube. Pero la inflación todavía no aparece claramente, aunque parece que está a la vuelta de la esquina. Es un caramelo demasiado dulce como para que los políticos no la busquen.

Los tipos de interés del crédito al consumo están sobre el 7%, pero no así los tipos de las hipotecas, las cuales rondan el Euribor +1%, o incluso más bajas. Quedando un tipo de interés final en algunos casos del 1,5%, y ya sabemos lo que pasa cuando los tipos están bajos:

Los tipos de interés son a los precios de los activos lo que la gravedad es a la manzana. Cuando hay bajos tipos de interés, hay una atracción gravitacional muy baja sobre los precios de los activos.

-Warren Buffett

Este es el Euribor histórico:

De hecho actualmente está más bajo, el Euribor mensual de noviembre 2017 está en negativo, -0,189%.

Vivir para ver.

Esto ha provocado que el precio de la vivienda haya aumentado.

Pero esta situación no durará para siempre, los bancos centrales copian sus políticas. El QE europeo siguió al de la FED americana y estos ya están aumentando sus tipos de interés, muy progresivamente desde 2016:

Para que tengamos una idea de donde nos encontramos, vemos el histórico de los tipos de la FED:

La Escuela Austriaca de Economía, con su teoría del ciclo nos ayuda a tener una cierta estimación de lo que sucederá, lo que es más complicado es saber el cuando.

Los tipos de interés tenderán a subir los próximos años, las hipotecas se encarecerán y debido a ello, el precio de la vivienda debería bajar.

Pero claro, la mayoría de las familias no ven la vivienda como una inversión, sino como un bien básico donde vivir. Por ello en muchas ocasiones no se puede esperar a que los precios bajen antes de comprar una casa.

En este caso, que necesitemos comprar una vivienda o incluso en el caso de que ya estemos pagando una hipoteca, deberemos valorar la oportunidad de tenerla a tipo fijo.

Observando el primer gráfico podemos ver que la media del Euribor se sitúa entre un 2 y un 3%, lo que convierte las actuales hipotecas de tipo variable Euribor +1%, en una tasa final del 3-4%.

Y lo que es peor, estás a merced de los bancos centrales. ¿Quién nos asegura que los tipos no suban de nuevo al 5%? Es más, aunque nos sorprendería, ¿quién nos asegura que los tipos no vuelven al 18% como a principios de los años 80?

La solución puede estar en las hipotecas de tipo fijo, aunque algo más caras en el momento actual, nos aseguran saber lo que vamos a pagar de hipoteca cada mes, independientemente de lo que hagan los tipos de interés y los bancos centrales.

Existen opciones de hipotecas a tipo fijo actualmente al 2-3%, incluso negociando con el banco, amigos cercanos han conseguido hipotecas fijas por debajo del 2%.

Esto es algo extraordinariamente significativo, ya que son tasas menores a la media histórica de los tipos de interés e incluso que la inflación.

Para que cada uno pueda comprobar cada caso en particular he preparado un excel que permite comparar una hipoteca variable y una fija.

Sólo deberemos de rellenar el importe y los años de la hipoteca (o los que nos quedan por pagar) y los tipos de interés, en la fija y en la variable. En el caso del tipo de interés de la hipoteca variable sólo podremos tener una estimación, ya que en este caso dependerá del Euribor.

Este excel es simplemente una herramienta sencilla de estimación, donde no se incluyen gastos de cancelación, administración, etc.

Aunque lo he revisado si veis algún error por favor decídmelo para corregirlo.

Espero que os sirva.

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Sobre la industria de fondos

http://invertirenvalor.com/ - Mié, 12/06/2017 - 04:00

Sobre la industria de fondos

6 de diciembre de 2017, por Adrián Sánchez


El riesgo viene de no saber lo que estás haciendo.

-Warren Buffett

María, es una chica de unos 25 años, con unos cuantos miles de euros ahorrados y un trabajo que le proporciona un ingreso estable que le permite hacer una previsión de ahorro anual.

Sus ahorros habían estado custodiados hasta ahora por sus padres, que depositaron su confianza (y junto con ella el dinero) en su asesor del banco de turno de toda la vida.

El desglose de los productos en los que tiene invertido su dinero es el siguiente:

  • 20% de su dinero en un depósito a plazo 5 años. Con una TAE del 0.3% con liquidación de intereses trimestrales.
  • 80% de su dinero en un fondo de gestión prudente, conservadora, de esos que “ni gana ni pierde”.

Viendo la baja rentabilidad que ha sacado a su dinero todos estos años, María sospecha que puede obtener mayor rentabilidad para sus ahorros, por lo que decide tomar las riendas de su patrimonio y se pone manos a la obra.

Acude a un viejo amigo que siempre le había comentado que la mejor manera de rentabilizar tus ahorros a largo plazo (10 años mínimo) es a través de la contratación de fondos de inversión.

Éste, hace un pequeño estudio comparativo sobre su fondo de inversión y un breve resumen de cómo ha evolucionado la industria de los fondos de inversión en España durante la última década, para una mayor compresión.

Para todos aquellos que no sepan lo que es un fondo de inversión, aquí les dejo un resumen:

¿Qué es un fondo de inversión?

El depósito tiene poco misterio así que decide empezar directamente con su fondo. Aquí les dejo su estudio:

En los gráficos de abajo lo que tenemos es la evolución comparativa a 5 y 10 años de 4 fondos de inversión de ISIN español, normalizados a factor 100. He preferido no mostrar los nombres de los fondos.

La línea blanca (el fondo de María) muestra la evolución de un fondo de una gran entidad bancaria, de perfil conservador, concretamente este fondo es básicamente un fondo de fondos de renta fija, centrados ahora mismo en la parte corta de la curva (de duraciones bajas),

La línea naranja y azul corresponden a dos fondos de una gestora española independiente, que desde mi punto de vista es una de las mejores de España en lo que a gestión mixta se refiere.

El primero (línea naranja) con un 90% de RF y un 10 % de RV (aunque de media en los últimos 5 años ha estado en invertido en torno al 5%), y el segundo (línea azul), algo más “agresivo”, puede invertir hasta un 100% en renta variable pero la media de estos últimos años ha sido de un 50% aprox.

Ambos fondos poseen prácticamente la misma renta fija y renta variable (pero en diferentes proporciones como hemos comentado).

Finalmente la línea verde corresponde a una Sicav española bien conocida que gestiona renta variable europea.

Veamos las rentabilidades acumuladas y anualizadas de los últimos 5 años:

Y aquí el periodo de 10 años:

Como vemos el fondo de la entidad bancaria es que el menos rentabilidad proporciona y aún y todo logra, aunque vagamente, anular el impacto que tiene el crecimiento anualizado de la inflación en nuestro poder adquisitivo, cierto que en un entorno de precios más deprimidos de lo normal. En un entorno “normalizadoese 1.42% anualizado sería probablemente insuficiente para ello.

Por el contrario el fondo de renta variable es que logra mayor rentabilidad en ambos plazos, incluso contemplando la crisis financiera.

Alguien podría argumentar, que no es justo comparar fondos de renta fija y renta variable, porque uno soporta más riesgo que el otro, y puede que no lo sea, aunque sobre el concepto de riesgo, asociado a la volatilidad, hay que pararse un momento.

Breve reflexión sobre la volatilidad

Por volatilidad entendemos la fluctuación de los movimientos respecto a la media de un activo determinado en un período de tiempo concreto.

Trata de cuantificar la dispersión de un activo respecto a su tendencia central. Es decir, nos ayuda a diferenciar un activo financiero estable de uno que no lo es.

Más aún, se establece un equilibrio entre riesgo y rentabilidad. De tal modo que para cada nivel de riesgo, parece haber un nivel óptimo de rentabilidad.

Cuanto más riesgo asumas, mayor será la recompensa en forma de mayor rentabilidad y viceversa.

El problema viene cuando esta volatilidad se utiliza exclusivamente como medida del riesgo del activo, de tal forma que cuanto más volátil sea un activo, mayor riesgo tendrá.

De esta manera y tal y como explica Greenblatt en su libro “You can be a stock market geniusuna acción que hubiera doblado su valor en un año sería calificada de mayor riesgo que otra que apenas se mueve hacia abajo.

Veamos la siguiente tabla:

La acción A sería calificada más volátil y por lo tanto más arriesgada…suena confuso.

Tampoco ayuda apoyarse en los movimientos pasados para predecir los futuros (volatilidad histórica). Una acción que hubiera caído de 40 dólares a 10 se consideraría más arriesgada que otra que hubiera caído de 12 a 10. Y puede serlo pero también puede darse el caso de que la importante caída que ha sufrido haya “limpiado” mayor riesgo de downside.

Para poner en contexto esta medida de riesgo asociada a la volatilidad pongamos un ejemplo en el sector inmobiliario: imaginemos que queremos comprar un piso que cuesta 400.000€, pero al vendedor le surge una necesidad urgente de capital y baja el precio a 250.000€. Parece claro que la compra de este piso tendría menos riesgo ahora. Pues si seguimos la definición clásica de riesgo asociado a volatilidad, el riesgo habría aumentado. Suena un poco raro.

Aunque la verdad, es que no puedes averiguar mucho tan sólo mirando movimientos pasados de un activo.

De hecho, no sólo es que la volatilidad histórica no sea un buen indicador de movimientos futuros, sino y lo que es más importante, no te dice cuánto puedes perder.

Vamos a repetir esto: “NO te dice cuánto puedes perder”. Y, ¿acaso no es la pérdida de dinero lo que a la gente le preocupa cuando piensa en riesgo?

Riesgo por otro lado, es básicamente no saber lo que uno anda haciendo, y no fijar un buen margen de seguridad a la hora de invertir en un activo.

Comprar una compañía sin deuda, cuyo ingreso crece al 20%, cuota de mercado del 70%, más caja en balance que su capitalización de mercado, management alineado con accionista y mayoritario, enorme MOAT y una historia clara de resistencia ante los ciclos, aparentemente es bajo riesgo, independientemente de la dispersión de este activo (he exagerado…)

Comprar bonos direccionales de largas duraciones, y de baja calificación crediticia, y compensarlo tramposamente con la venta masiva del bono alemán a 10 años para rebajar duración, es riesgo, independientemente de la dispersión de este activo.

En un crash, los bonos sufrirán por la parte de crédito (al tener la compañía una situación de balance complicada), el precio caerá (por la exposición a tipos, si estos suben) y/o el bund vendido se te disparará por efecto refugio.

Sólo los gestores más habilidosos en renta fija logran sortear estas situaciones.

Breve reflexión sobre la renta fija actualmente

Bien es cierto que habría que examinar los activos de renta fija dentro de estos fondos, esto es la exposición a crédito y a tipos.

Y si realmente esa duración baja se debe a bonos de corta duración o bien a coberturas (posiciones vendidas) del bund o bonos gubernamentales similares considerados refugio.

No quiero entrar en mucho detalle, simplemente comentar que en situaciones de crash de mercado una posición corta de bund importante se puede volver en tu contra (dado que el inversor se refugia en la seguridad del bono alemán a 10 años, por lo que al comprar masivamente el bono, la rentabilidad del mismo cae y el precio se dispara).

Debería ser común pensar que la tenencia de un corto del bund se transforma en un largo de equity si hay un crash de mercado.

El problema de la renta fija actualmente, bajo mi punto de vista, es que no paga.

Tienes que ser muy pero que muy selectivo y prudente e irte o bien a exposición a crédito (tipo cocos bancarios…) o bien a bonos más direccionales (con más exposición a tipos) y con una calificación de crédito BBB o menor para que empiecen a pagar algo.

Como ejemplo os dejo esta emisión de un bono primario:

Explico un poco el pantallazo:

Se trata de una emisión hace unas semanas de un bono en el mercado primario, un bono perpetuo (ojo, amortizable en el 5º año, aún una duración relativamente alta), High Yield BB+, que paga un cupón del 2.124%.

Emitieron 500 millones y fue 6 veces pedida…

Hay muchas otras emisiones así, y también muy demandadas.

Lo que te dice esto, es que tenemos un mercado de renta fija totalmente distorsionado por la ingente cantidad de bonos tanto corporativos como gubernamentales que ha comprado el BCE (ha comprado de media más de 7.000 millones mensuales de deuda corporativa frente a los 50.000  millones de deuda pública), hasta tal punto de llegar a situaciones que rozan lo ridículo (como apunte curioso, el spread de high yield europeo llegó a estar en mínimos hace unas semanas rentando prácticamente lo mismo que el treasury, o bono del Tesoro estadounidense a 10 años).

Estudio de Pablo Fernández sobre la rentabilidad de los fondos españoles

Pablo Fernández realiza un estudio (también hay otro muy interesante en EEUU, dejo los links más abajo) sobre la rentabilidad de los fondos de inversión españoles con 15 años de historia (629 fondos listados en Inverco).

Como bien dice en el periodo diciembre 1999 – diciembre 2014, la rentabilidad anual media del IBEX 35 fue 3,28% (rentabilidad total 62%), la de los bonos del Estado a 15 años 5,83% (rentabilidad total 134%) y la de los 629 fondos 1,6% (rentabilidad total 27%).

Figura 1. Rentabilidad de los 629 fondos de inversión españoles con 15 años de historia (1999-14)

Fuente de los datos: INVERCO y Datastream

La Figura 1 muestra que:

  • Solo 9 fondos (de los 629) superaron la rentabilidad de los bonos del Estado a 15 años.
  • Solo 74 fondos (de los 629) superaron la rentabilidad del IBEX 35.
  • 99 de los 629 fondos tuvieron rentabilidad promedio ¡negativa!

Cuando un inversor entrega su dinero a una gestora de fondos para que se lo gestione, espera que obtenga una rentabilidad superior a la que puede obtener él.

Y está dispuesto a pagar una comisión anual en algunos casos superior al 2%. Sin embargo, los datos indican que muy pocos gestores se merecen las comisiones que cobran por su gestión.

Aquí dejo el estudio original y el estudio de EEUU:

EEUU estudio fondos

Estudio Pablo Fernández

Aquí dejo una crítica a este estudio, básicamente se acusa a Pablo Fernández de no ser justo al no tomar con cada fondo su benchmark de referencia:

Crítica

El problema independientemente de esto es que la banca controla mayoritariamente la distribución de los fondos de inversión en España, por lo que el producto importa menos, y se limita más a lo “grande” que sea tu red de distribución.

Os dejo una imagen de quienes son los que gestionan más activos, fijaos en la parte de gestión activa que manejan aún viendo ya lo ineficientes que pueden llegar a ser:

El documento actualizado a septiembre de este año que proporciona Inverco se puede ver aquí, no tiene desperdicio:

Ranking Gestoras

Aquí os dejo otra tabla resumen del patrimonio que hay en España en IIC, desglosada:

Os dejo el documento original aquí:

Inverco

Sólo unos datos rápidos: de los 259.110 millones de activos bajo gestión en fondos de inversión, 44.786 están gestionados por CaixaBank, 36.194 por BBVA, 36.895 por Santander, 16.314 por Sabadell, 14.506 por Bankia, 13.896 por Kutxabank, 11.954 por Ibercaja.

La lista de bancos sigue… y de un simple vistazo más del 75% de la gestión de activos en fondos en España estaría controlado por la banca.

Es decir, tenemos una industria controlada en su mayoría por la banca, y, sin embargo es la gestión independiente la que lo suele hacer mejor (Tabla 2), al menos en ese periodo.

En este contexto se hace difícil buscar el producto óptimo para esas personas como María con inquietud y preocupación por su patrimonio futuro.

¿Qué hacemos entonces?

Mi opinión es buscar gestoras que lo hagan bien sistemáticamente a largo plazo (suena obvio), y…suelen ser independientes.

La renta variable de este tipo de gestoras ha demostrado ser la mejor opción en cuanto a categoría de producto, aquí os dejo un análisis que publica Martín Huete periódicamente, sobre la calidad/ precio de las gestoras en España:

Gestoras

Aún y todo mi conclusión final es que inviertan con sensatez, si no se ven capaces, déjenselo a los profesionales, arriba en el link tienen una guía.

Si aún y todo no quieren esto, indéxense, aquí les dejo un vídeo:

Busquen gestión independiente, porque por lo general lo hacen mejor que la banca, pero mi conclusión es que si NO se sienten cómodos, si NO lo entienden, NO inviertan y sigan buscando.

Comparativa

Aquí les dejo una comparativa de tres fondos, y esta vez sí voy a nombrarlos:

Altair patrimonio, se trata de un fondo conservador 10% renta variable máximo, aunque de media en la última década ha estado al 50%, y 90% máximo en renta fija.

Lierde Sicav, pura renta variable europea.

Quality Inversión Conservadora, el fondo que más patrimonio tiene en España, que gestiona BBVA con 8.14 billion (datos de Bloomberg) y que viene a ser un fondo de fondos de gestión mixta defensiva, que por folleto puede ser más “agresivo” (hasta un 30% en renta variable) que el Altair Patrimonio, por ejemplo.

Dicen que una imagen vale más que mil palabras, así que aquí les dejo la mía:

Les dejo una última pregunta que a mí me tiene en vilo…

¿qué estuvo haciendo el gestor de 2012 a 2015?

Me parece que lo mismo que María y mucha otra gente…

¿Tener todo en cash o similares quizá?

¿Acaso no es irónico?

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When Small Caps Finally Joined the Party

http://awealthofcommonsense.com - Mar, 12/05/2017 - 20:19
While the markets have been rocking across the globe in 2017 without a hint of volatility, the current bull market hasn’t always been easy. The S&P 500 hasn’t hit the standard definition of a bear market (a drawdown of 20% or more) in many years but a number of other markets did in late-2015/early-2016. Small cap stocks in the U.S. were down almost 30% in that time. This is nothing new as small cap stocks ...

Beyond All Expectations

https://ofdollarsanddata.com - Mar, 12/05/2017 - 13:02
When Old Patterns Break and How to Think About Financial Data

It had been nine days since Volkert Evertszoon and his fellow shipmates had consumed anything other than their own urine. The men were on death’s door as their longboat floated helplessly throughout the western part of the Indian Ocean. Then…a miracle occurred. After washing ashore a remote islet on the north eastern side of Mauritius, they spotted the answer to their prayers. Enter the dodo:

The Dodo (Photo: Wikimedia Commons)

Though the dodo was first spotted in the 1590s, and subsequently hunted to extinction throughout Mauritius, these flightless birds still roamed free on the island where Evertszoon and his men had landed. However, this wouldn’t last long.

The dodo had no fear of humans and approached Evertszoon and his shipmates as soon as they arrived. Evertszoon describes the interaction, which was the beginning of the end for the dodo:

We could catch them with our hands…[and after catching one flock, another flock] came running as fast as they could to its assistance, and by which they were caught and made prisoners also.

The men feasted on the birds for months during the spring of 1662 in what became the last recorded sighting of the dodo before it went extinct.

The story of the dodo’s last stand is told in When Hitler Took Cocaine and Lenin Lost His Brain: History’s Unknown Chapters by Giles Milton, and provides an important lesson on the power of expectations. From the perspective of the dodo, the arrival of humans (or any other large predator) was outside the realm of its evolutionary grasp. Anything the dodo had approached previously had not tried to eat it. However, the arrival of humans broke the old pattern. It was beyond all expectations.

This idea is directly relevant to how investors use historical financial data to make decisions about the future. We assume that history is a great guide for what is to come, which is only sometimes true. We rely heavily on previous patterns…until they break. This is the classic black swan problem explained by Nassim Taleb, and highlights the difficulty with relying on financial history to make predictions.

For example, let’s consider one piece of financial data that is thrown around a lot and seems unhelpful most of the time: cyclically adjusted price-to-earnings ratio or CAPE. The CAPE for U.S. stocks as of early December 2017 stands at ~32. Many investors assume this means that the market must be overvalued. The old pattern is: high CAPE = bubble. I understand the logic. I have shown previously that there is a negative relationship between the current valuation (i.e. CAPE) of U.S. stocks and their real returns for the next 5 years:

However, when we look over longer time periods, this relationship breaks down. Below is the same chart as the one above, but for real returns over the next 30 years:

Yet, we can take this idea one step further and show U.S. stock prices with regards to CAPE since 1900. Below I plotted the real price + dividends of U.S. stocks (index is on a log scale) with a heatmap in the background that corresponds to the current CAPE value during that month. Note that higher CAPE values are red and lower CAPE values are blue:

As you can see, a higher CAPE ratio is typically correlated with stock market peaks, but this is not always true. The problem with these charts is that the conclusions we could draw from them are limited. Why? Nearly all of the months with a CAPE > 30 occurred in just two time periods: the Great Depression (1929) and the DotCom Crash (1999). So as “predictive” as they might seem, we simply don’t have enough U.S. market history to examine.

So does the current CAPE > 30 = bubble? I don’t know, but there doesn’t seem to be enough data to justify it with a high degree of certainty. In addition, how CAPE is defined has technically changed over time. Jeremy Schwartz, Director of Research at Wisdom Tree, recently discussed how changing earnings definitions could affect the measurement of CAPE. Therefore, the jury is still out. Personally, when it comes to CAPE or other financial data, I take Cliff Asness’ view of only getting excited around the 150th percentile (i.e. 150% of the prior 100th percentile, or something we’ve never experienced before).

What does this mean for you as an investor? It means to expect the unexpected. Who thought Trump would be the President? Who thought the Patriots would come back to win Super Bowl 51? Who thought Bitcoin would hit $10,000? Very few. So why should CAPE > 30 be any different? As Josh Brown (or Morgan Housel) famously said:

Not only is this time different, every time is different.

The False Sense of Security

Despite my arguments against the helpfulness of some financial data, I don’t think financial data is useless (this is of Dollars and Data after all). However, I do think financial history gives us a false sense of security. Humans excel at pattern recognition, which is the very thing that has led to many of the biggest blunders in investment history. Consider a few of the more famous failures of pattern recognition:

  • Housing prices can’t fall across the U.S. at the same time…until they do.
  • Long Term Capital Management (LTCM) couldn’t lose more than $35 million in a single day…until they lost $553 million on a Friday in August 1998. This was based on their expectations about interest rate spreads.
  • When the internet was first available for public commercial use in mid-1989, I would bet that over 99% of DCF valuation models did not include it in their calculations. The internet broke the old pattern of valuation and then broke it again when the dotcom bubble burst.

This reminds me of a joke Howard Marks told in The Most Important Thing:

I tell my father’s story of the gambler who lost regularly. One day he hears about a race with only one horse in it, so he bet the rent money. Halfway around the track, the horse jumped over the fence and ran away.

This is the pattern breaking that has come to define our world. Just like the dodo, investors are on their own island of financial history with no clue what will wash ashore from the seas of tomorrow. We feel safe on our island, but the ocean will continue to bring chaos. We learn from the past though our returns come from a future that is inherently uncertain. We can hold onto our old beliefs…until something comes along and makes them go the way of the dodo. Thank you for reading!

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This is post 49. Any code I have related to this post can be found here with the same numbering: https://github.com/nmaggiulli/of-dollars-and-data

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Beyond All Expectations was originally published in Of Dollars And Data on Medium, where people are continuing the conversation by highlighting and responding to this story.

The Interesting Story of the Founding of the Fed

basehitinvesting.com - Lun, 12/04/2017 - 13:28

Roger Lowenstein wrote the first in-depth biography of Buffett in 1995 called The Making of an American Capitalist, an outstanding account that spans from Buffett’s early days in his partnership to the prime years of Berkshire’s growth. Lowenstein also wrote a book I like even better – one of my all-time favorite business books: When Genius Failed, which was the story of the LTCM collapse. There are lots of great lessons for investors to take away from that story, and in my opinion, that book should be required reading for all money managers.

There are also great learning lessons to be gleaned from his latest book, America’s Bank: The Epic Struggle To Create the Federal Reserve.

America’s Bank

I read this book earlier this year, and wanted to write a review, because it was one of the most interesting books I’ve read in awhile.

I love studying past financial crises. It has become somewhat of a hobby to read about what led to events such as the 2008 Financial Crisis, the Great Depression, the Panic of 1907, and even some of the crashes and panics of the late 19th century (some of which are hardly known today, but were nearly as severe as the Depression of the 1930’s).

Observing how people behave during the time leading up to the crisis, during the crisis, and then how they try to react after the crisis is very interesting. While we’ve learned different things from each crisis, I think it’s helpful as an investor to understand how people behave during times of panic. It’s also interesting to read first hand accounts of how fearful people were. It’s easy to look back now, after eight years of a bull market, to say that 2008 was a buying opportunity. It’s much different to say (and do) that during the midst of the panic. I remember Buffett being laughed at as stocks continued falling for six months after he wrote his “Buy America” op-ed in October of 2008. Now it seems that every pundit claims a) they knew that subprime was a bubble in 2006 and b) they were buying stocks in 2008-2009.

The panic and run on the banking system in 1907 that led to the establishment of “America’s Bank” had a lot in common with the most recent crisis. Each crisis has certain common denominators, and I think reading about history helps you gain a perspective that can help you make good decisions during panics that will inevitably occur in the future.

Human nature doesn’t change.

We know how people behave during panics, but it’s also interesting to observe what happens just after it passes. After every major crisis, people get upset, investors point fingers at others for their own misfortune, politicians look for scapegoats, and the government drags business leaders in front of special congressional committees to demand answers.

Usually, some type of regulatory reform is the result of these crises – and while finger pointing typically is a waste of time, sometimes the regulations are much needed and beneficial. This is debatable of course, and I won’t discuss the merits of specific regulatory policies, but I will say the same thing happens each time. 2008 gave us Dodd-Frank and the Consumer Financial Protection Bureau (CFPB). The Crash of 1929 and the Great Depression that followed gave us a slew of new regulations and legislation including Glass-Steagall, the FDIC, the SEC, and Social Security, among many others. And in the case that this book highlights, the Panic of 1907 (which is fascinating to study in its own right) was the crisis that led to banking reform, and the founding of the Federal Reserve.

A Banking System in Need of a Fix

There were four problems facing America’s banking system around the turn of the 20th century:

  • There were 15,000 banks, each with their own reserves—collectively, the US banking system had a sizable amount of reserves, but each bank acted in its own best interest, and this meant the banks hoarded cash and stopped making loans when things got panicky, causing cash to evaporate from the system when it was most needed. The fragmented system was like a town without a fire department that instead gave each house a bucket of water in case a fire broke out. A more efficient use of reserves (whether it’s water or capital) would be to allow the flexibility of those reserves to flow freely to where they are needed most at any given time. Absent that flexibility, fires would be hard to put out.
  • Fragmented currency—banks issued their own bank notes for currency, which were pieces of paper that were backed by that specific bank’s gold reserves. So each note had a different market value based on the credit strength of the bank that issued the note. This made doing business more complicated, as merchants were not always accepting of currency from banks across state lines that they weren’t familiar with.
  • Inelastic currency backed by gold – this reduced flexibility in times of panic, reducing liquidity. It also kept a lid on the money supply, creating scarcity in tough times where currency was hoarded, which led to devastating bouts of deflation. Farmers, who typically took on debt to buy seeds and equipment in the spring, received less for their produce at harvest time, making the debt (which now had a higher real value) harder to manage. We are conditioned to think in terms of steady inflation, where the value of a dollar slowly erodes (and prices steadily rise for goods priced in those dollars), but incredibly, during a brutal 3 decade period from 1867 to 1897, prices for consumer goods fell by a whopping 50% (this makes Japan’s more recent battle with deflationary conditions look like a walk in the park).
  • No Secondary Market – banks would make commercial loans (“bills of trade”) but kept them on their balance sheet, thus tying up that capital. If banks could have sold their loans to a central bank or into a vibrant secondary market (investors), they would have had more capital to make new loans, as opposed to an illiquid asset. All loans have to live somewhere, but a more fungible credit system allows for more loans to be originated, more capital investments to be made, and more commerce to be done.

The economy of the late 1800’s and very early 1900’s was largely divided between the country farmers on one side of the economy and the emerging industrial economy of the large cities on the other side. Each group had their own economic interests and motives. For example, one big issue was tariffs: the farmers didn’t like tariffs because their input costs (seeds, fuel, equipment, etc…) were mostly impacted by commodity prices, which could be propped up if imports declined and prices rose. Industrial companies in the cities, on the other hand, favored the tariffs because the products they sold like steel and machinery benefited from lower foreign competition. Farmers bought the products impacted by the tariffs; industrial producers sold them.

Fragmented Banking System

The banking system was also a class system of sorts, divided into three main classes:

  • The country banks (the smallest banks in rural towns all over America)
  • The city banks (the larger banks in larger metropolitan areas)
  • The “reserve banks” (the select few large banks in major cities like New York, Chicago, and St. Louis)

Banks had to keep a certain amount of its capital as reserves to be deposited with other banks (for example, country banks were required to deposit 25% of its capital in city banks, which were required to deposit 25% of its capital with reserve banks).

The problem with the banking system was that anytime there was a credit problem with farmers, it quickly spread to cities and thus the economy as a whole. If farmers had a bad crop season, they pulled money from banks to cover losses and to pay the bills. This drained the capital of the country banks, who then were forced to pull reserves from the city banks. This in turn forced city banks to draw from the reserve banks, who in turn suffered their own liquidity problems.

Inefficient Equity Capital

So the US banking system at the turn of the 20th century collectively had a large amount of reserves. But because of the fragmented structure of the industry that lacked an omnipotent lender of last resort, the reserves were not used efficiently. Each bank first and foremost looked out for its own solvency. This is understandable, but it meant that reserves were hoarded when fear spiked. Some banks in the midwest held a whopping 60% of their deposits in cash. This ensured the stability of that particular bank, but that surplus (along with the surplus at other banks that hoarded cash in panics) in aggregate represented the wasted reserves of the banking system. Some banks were far over capitalized, while other banks became insolvent because panicked depositors pulled out their cash. On balance, the system had plenty of reserves that could have helped prevent many of these failures while also moderating the violent boom/bust swings, but without a central bank to provide liquidity when no one else would, the engine of the country’s banking system was not firing on all cylinders.

Also, because there was no central bank that could inject capital into the system when fear was soaking it up, the banking system suffered from routine and frequent panics—the classic “run on the banks”.

The Panic of 1907 was started by one of these runs, and it’s a fascinating story on its own. Basically, the failure of a single small bank led to a widespread crisis where everyone feared that their deposits weren’t safe. When people got scared, they went to the bank to get their money back. They hoarded cash. People weren’t the only ones to hoard cash. Banks did also. As described above, country banks pulled their cash that they held at city banks, and city banks were in turn forced to pull their cash from reserve banks in New York and Chicago to cover their own withdrawals.

This drained the reserves from the entire banking system, which seized up commerce. Since there was no central bank (“lender of last resort”), there was no way to neutralize this liquidity crisis, and businesses that needed access to cash to pay its bills and its employees had to close their doors. This led to a significant economic downturn that could have been mitigated (if not prevented) if one bank was there to provide cash when no one else would.

Lowenstein is a great story-teller, and this book is a great read, especially if you’re interested in financial crises and banking history.

Have a great week!

John Huber is the portfolio manager of Saber Capital Management, LLC, an investment firm that manages separate accounts for clients. Saber employs a value investing strategy with a primary goal of patiently compounding capital for the long-term.

To read more of John’s writings or to get on Saber Capital’s email distribution list, please visit the Letters and Commentary page on Saber’s website. John can be reached at john@sabercapitalmgt.com. 

Artículos recomendados para inversores 220

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Recopilación de artículos recomendados para inversores en general y, en especial, para los seguidores del value investing, volumen 220.

La entrada Artículos recomendados para inversores 220 aparece primero en Academia de Inversión - Aprende value investing desde cero.

Prosperity is a State of Mind

http://awealthofcommonsense.com - Lun, 12/04/2017 - 02:02
A large contingent of investors has been perplexed by the resilience of the markets and the economy throughout this cycle. Volatility in both stocks and economic growth remain muted even though they’ve been given plenty of excuses to go berserk. Eventually this stability will come to an end (it always does) but it’s worth discussing why it’s remained for so much longer than anyone would have predicted. ...

Lecturas de domingo 03/12/2017

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Como cada domingo, os traemos las lecturas de mercados financieros (y más) que nos han parecido interesantes durante la semana. Recuerda: que lo enlacemos no significa que compartamos la opinión, sino que nos parece interesante de cara a formarnos una propia.

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